萬順新材：

10-12月某種程度上來說可以理解為信創、醫藥、地產、消費的電風扇行情，題材一茬接一茬的，刀斧手收割得很快，不過期間其實走出了一個還可以的主線PET（複合流銅箔），跑出了寶明科技（sz002992）元琛科技（sh688659）這樣的翻倍標的，也說明了市場對這個方向的看好。7月其實已經瞭解到了元琛的業務，但當時沒有細看，只做了小倉位，而且週期也長，最近比較深刻的反省和學習了一下這個方向，市場上提不同公司的老師也比較多，我這裡提一個相對了解的萬順新材（sz300057） 供參考。

慣例先寫結論：

1）複合銅箔是產業趨勢，使用複合銅箔可以使電池能量密度提升5-10%，同時銅箔成本下降60%以上，假設未來替換22%傳統銅箔，市場空間在700億以上。

2）S萬順新材（sz300057）S 鋁箔業務繫結寧德時代，簽下4年32萬噸框架協議，訂單不愁，業績保障強，業內僅有五家對寧德實現獨供的企業，進入門檻極高。PET銅箔是業內最早開始研發的企業之一，驗證完畢後產能有望迅速落地。

3）鋁箔業務2022年2。36億，2023年2。99億，2024年3。61億，傳統業務3000萬利潤，加上潛力極高，且已進入頭部電池企業驗證中的PET銅箔業務（寶明116億），目前69億市值並不貴，看好公司具備翻倍潛力

這裡先說傳統銅箔是什麼吧

（技術相關內容引用自東吳證券的報告）

，簡單理解就是電池的負極集流體，承載負極的活性物質和彙集電流。傳統銅箔以99%高純度電解銅為主要材料，導電性強、散熱性好、製造成本低，但一般傳統銅箔要佔電池重量的13%，而且不提供任何容量，所以產業趨勢是

銅箔的輕薄化，以此提高電池能量密度

這裡有個衍生的問題，就是銅箔越薄加工費越高，而且越容易斷，安全性大幅降低。

一般來說6微米鋰電銅箔的加工費為每噸4萬元，而4微米鋰電銅箔的加工費至少是每噸6萬元，厚度降低2微米，附加值提升50%，所以

找到新的銅箔解決方案是產業鏈的必然趨勢

複合集流體箔

順勢而為，應運而生。理解下來就是把中間層一部分的銅材料換成了“某種塑膠”，比如PET/PP，安全性更高，單位重量相比於傳統的銅箔下降50%，採用複合銅箔的電池組能量密度可以提升5-10%

將傳統銅箔換為複合銅箔後，價效比大幅提升，同厚度複合銅箔成本下降63%，

市場空間上，預計PET 2023年初步開始產業化，並且逐步替代部分傳統銅箔，未來長期市場空間在700億以上（當然考慮到優秀的價效比，產業化速度目前看是有希望加快的）

工藝我就不展開說了，感興趣的朋友們可以再去做更深入的學習，報告推薦東吳證券的《蓄勢待發，多方參與，產業化元年將臨——PET銅箔行業深度》。

重點講講這個行業裡的萬順新材，萬順1998年成立，早期靠做紙包裝（複合紙、轉移紙）起家，一般用在菸酒日化這些領域裡，綁定了芙蓉王，五糧液，利樂這些大巨頭，是很傳統的穩定的生意，一直到2010年上市。不過管理層在公司經營上，是比較進取的，2012年併購了江蘇中基開始切入鋁箔、導電膜，2014年又開始透過收併購東通光電、江蘇華豐、深圳宇鏘，結合投資，切入到阻隔材料、動力及儲能電池箔這些業務。

萬順在電池箔這個方向上，這幾年主要做的就是電池鋁箔，

目前萬順規劃了7.2 萬噸高精度電子鋁箔專案，一期 4 萬噸 21 年底已經完成投產，22年8月的調研裡提到公司上半年擴了1.5萬噸切電池箔，二期 3.2 萬噸預計 23 年投產

，整體來說目前在電池鋁箔上是國內的第二大（鼎盛新材12萬噸，一騎絕塵，第三的華北鋁業3。5萬噸，第四不到2萬噸剩下還有一些幾千噸的小型公司）。

有了產能後，第二個問題就要問客戶的情況了，22年11月24日，公司發了一份公告，表明公司跟寧德時代簽署框架協議

“在 2023 年 1 月 1 日至 2026 年 12 月 31 日期間，安徽中基承諾向寧德時代供應鋰電鋁箔，

最低供貨量合計為 32 萬噸

，最終供應量及價格按照雙方後續具體訂單為準。”

這裡相當於把一二期萬順的產能包圓了，至少在訂單上，萬順是不缺的，萬順也會持續擴產滿足外部客戶的需求 。目前整個行業內僅有5家鋁箔廠可直供寧德，萬順位居其中。

這塊業務能賺多少錢呢？這裡可以摘22年7月公司的定增募集說明書來對鋁箔這塊業務做大體的推算，2022年鋁箔業務的淨利潤就已經在2。36億左右，未來隨著規模上量，利潤還會持續擴張，考慮到鋁箔業務的成長性，鋁箔業務給20X PE。

萬順的傳統業務倒是偏穩定，想象力也不高，今年預計利潤在3000萬左右，只當成一個穩定的生意即可。

然後就是最近大熱的PET銅箔，萬順其實是整個市場裡的第一批開始研發PET銅箔的企業，擁有磁控濺射裝置（7臺）、電子束鍍膜裝置（1臺）、精密塗布線等進口尖端裝置，覆蓋多類功能性薄膜產品工藝。但由於產品處於驗證狀態，公司在產能的規劃上一直比較保守，

公司的PET銅箔小樣在2021Q4已經透過客戶認證，現在處於配合下游需求，最佳化產品工藝階段，根據之前調研的資訊，目前至少已經在寧德和BYD驗證了，只等除錯，驗證完畢後，做規劃與建設了。

“PET銅箔已送樣寧德時代和比亞迪，進入客戶驗證階段”

“基膜是外採的，膜材上鍍銅有磁控建設（7臺裝置）和電子束鍍膜（目前國內就我們一臺裝置，買和調試周期一年左右）兩種工藝路線都有做，各有優缺點，下一步就是透過水電鍍加厚做到微米級別厚度。希望在電子束這邊量產，因為他跑的速度更快。”

至少在PET這一塊，已經進入C和B的驗證的萬順是充滿想象力的，看好萬順新材有機會成為下一個寶明，後續會保持跟蹤和學習。

鋁箔業務2022年2.36億，2023年2.99億，2024年3.61億，傳統業務3000萬利潤，加上潛力極高，且已進入頭部電池企業驗證中的PET銅箔業務（寶明116億），目前69億市值並不貴，看好公司具備翻倍潛力

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